白酒行業(yè)：以史為鑒 觀行業(yè)未來(lái)趨勢(shì)
白酒板塊仍具備明顯的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)相對(duì)優(yōu)勢(shì)：2011年白酒行業(yè)以整體60%利潤(rùn)增速，領(lǐng)先所有23個(gè)一級(jí)行業(yè)。2012年一季度整體利潤(rùn)增速54%，位列第二。11Q1至12Q1五個(gè)季度中，白酒行業(yè)利潤(rùn)增速在各個(gè)季度中均位居各行業(yè)前三名。但與11年一季報(bào)披露時(shí)有所不同的是，12年一季度行業(yè)維持高增長(zhǎng)并未整體再超市場(chǎng)預(yù)期。
絕對(duì)估值不高，相對(duì)估值大幅回落：一線(xiàn)白酒12年動(dòng)態(tài)PE16-23倍、二線(xiàn)白酒27-29倍，估值不高，大部分品種PEG小于0.5。按照TTM整體法（剔除負(fù)值）計(jì)算，白酒相對(duì)全部A股PE溢價(jià)回落至85%，處于2010年7月以來(lái)相對(duì)溢價(jià)低點(diǎn)。絕對(duì)和相對(duì)估值均有吸引力。
對(duì)白酒行業(yè)景氣周期波動(dòng)分析：本文重點(diǎn)分析了白酒景氣升、落中的行業(yè)特征、經(jīng)濟(jì)背景和產(chǎn)業(yè)政策變動(dòng)等，認(rèn)為與經(jīng)濟(jì)回落相比，政策導(dǎo)向突然變化對(duì)行業(yè)的影響更為直接，成為歷史上景氣迅速下滑的首要促發(fā)因素。文中就白酒行業(yè)與宏觀數(shù)據(jù)相關(guān)性分析有兩點(diǎn)值得關(guān)注：09-11年主要宏觀數(shù)據(jù)與白酒銷(xiāo)量變動(dòng)趨勢(shì)出現(xiàn)背離，通脹或成這一時(shí)期主導(dǎo)因素；行業(yè)增速與固定資產(chǎn)投資擬合度較好，且滯后1-2年時(shí)滯情況下擬合度更優(yōu)，或說(shuō)明行業(yè)之于投資有一定后周期性。
目前白酒行業(yè)處于景氣周期的哪個(gè)位臵景氣高點(diǎn)區(qū)域。我們從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化、渠道盈利空間、企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理三個(gè)角度，嘗試從中觀層面給出過(guò)去幾年推升行業(yè)景氣的解釋。而從目前可觀測(cè)的中觀指標(biāo)綜合來(lái)看，支撐行業(yè)繼續(xù)超預(yù)期快速增長(zhǎng)的條件已較2011年有所減弱。
企業(yè)收入規(guī)劃上調(diào)、產(chǎn)能擴(kuò)張加速、新增經(jīng)銷(xiāo)商迅速涌入等將導(dǎo)致渠道庫(kù)存上升、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇和費(fèi)用投入邊際效用遞減。因此，預(yù)期行業(yè)未來(lái)2-3年內(nèi)維持野蠻生長(zhǎng)并不現(xiàn)實(shí)，行業(yè)將走向分化〃
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